עסקאות מיזוג ורכישה (M&A) הינן עסקאות מגוונות אשר ניתן לבצע במספר רב של אופנים ואפיונים, תוך העזרות במספר רב של מנגנונים משפטיים מורכבים. אחת הסוגיות המרכזיות אשר נידונות בין הצדדים הינה אופי התמורה. לעיתים מסכימים הצדדים על דחייה והתניה של חלק מהתמורה כפונקציה של הגעת הפעילות הנרכשת ליעדים עסקיים עתידיים. מנגנונים של תמורה מותנית (earn out) השכיחים בשנים האחרונות, מדגישים את החשיבות בהגעה להסכמה על יעדים הניתנים לכימות אובייקטיבי ומדיד וזאת על מנת לנסות ולצמצם מחלוקות עתידיות.
מבוא
בבואנו לגבש מתווה מיטבי של עסקת מיזוג ורכישה (M&A), קיימים שיקולים רבים המשפיעים על ההחלטה בדבר מתווה העסקה ועל מנגנוניה המשפטיים. קצרה היריעה מלפרט את מכלול השיקולים המשפטיים, המיסויים, התזרימיים, הארגוניים ועוד, הנשקלים בעת החלטה על אופי העסקה, המבנה התאגידי שלה ועל המנגנונים העסקיים המגולמים בה אשר מטרתם למקסם את התועלות של הצדדים המעורבים.
מן הסתם, אחת הסוגיות המשמעותיות בעסקה נוגעת לאופי התמורה, ולצורות בה היא משולמת (וזאת בנפרד משאלת סך התשלום).
בתמצית נציין כי קיימים שלושה מתווים עיקריים לביצוע העסקה: (1) עסקה לרכישת מניות במסגרתה הגורם הרוכש קונה מניות של התאגיד הנרכש; (2) עסקה לרכישת פעילות ("עסקת נכסים") במסגרתה הגורם הרוכש קונה פעילות מסחרית, לרבות נכסים, מאת התאגיד המוכר; ו- (3) עסקת מיזוג (רגיל, הופכי) במסגרתה התאגיד הנרכש נבלע בתוך התאגיד הרוכש ולמעשה חדל מלהתקיים תוך שפעילותו מוטמעת בתוך הפעילות של התאגיד הרוכש. בכל אחד מהמתווים, ניתן לבצע תשלום בין במזומן ובין במניות של התאגיד הרוכש, וכמובן שניתן לשלב בין שתי צורות התשלום.
סוגיה נוספת הנוגעת לתמורה ולאופן תשלומה הינה יישום מנגנון של תמורה מותנית (earn out), לפיו חלק מהתמורה ישולם למוכר בכפוף לעמידתה של הפעילות הנרכשת ביעדים עסקיים מוסכמים.
Earn Out – השיקולים ביישום המנגנון
לכאורה, שיקולי הרוכש ביישום מנגנון של תמורה מותנית ברורים ואף טריוויאליים. הרוכש תמיד יעדיף לדחות חלק מהתמורה, ולהתנות אותה בהגעה ליעדים עסקיים תוך פרק זמן מוגדר. פעמים רבות במסגרת בדיקות נאותות שעורך הרוכש, הוא מגלה משתנים מגוונים, היכולים להשפיע באופן דרמטי על התוצאות העסקיות של הפעילות הנרכשת: גורמים מתחרים, קניין רוחני קריטי להמשך הפעילות הנרכשת, בלאי של נכסים משמעותיים, חשיבותם של עובדים בכירים וכיו"ב. בסיטואציות כאלו, הרוכש יחפש דרכים להפחית סיכון על מנת לוודא כי התמורה אותה הוא משלם המבוססת על תוצאות העבר, תהיה משתלמת לרוכש גם על בסיס התוצאות העסקיות העתידיות בתקופה שלאחר סגירת העסקה.
יתרון משמעותי נוסף לרוכש בדחיית התשלום הוא יתרון תזרימי-מימוני. מן הסתם, עדיף לרוכש לדחות חלק מתשלומי התמורה ולפרוס אותם על פני שנים אחדות. הדבר מקטין את עלות המימון הראשוני הנדרש לביצוע העסקה, ואף מאפשר לממן חלק משתלומי התמורה על ידי ההון החוזר מהפעילות הנרכשת.
חשוב לציין כי גם למוכר יכול להיות יתרון בעצם התניית חלק מהתמורה בביצועים עתידיים, וזאת במקרים בהם המוכר צופה כי ביצועי הפעילות הנמכרת צפויים להשתפר. במסגרת המו"מ, למוכר יהיה קל יותר לשכנע את הרוכש לשקף את השיפור בביצועי הפעילות הנרכשת ולדרוש תמורה גבוהה יותר, ובלבד שהדבר יהיה מותנה בהשגת היעדים בפועל. במקרים בהם המוכר (ומי מטעמו) ממשיך לכהן פרסונאלית בתפקידים בכירים בחברה לאחר השלמת העסקה, הדבר יקל עליו להמשיך ולכוון את החברה הנרכשת לכיוון השגתם של אותם יעדים עסקיים.
החשיבות בהגדרת יעדים מדויקת
חשיבות עצומה קיימת בהגדרה מדויקת של היעדים העסקיים המהווים תנאי לתשלום התמורה העתידית. היעדים עצמם יכולים להיות מגוונים, לדוגמא: סך הכנסות, סך רווח תפעולי, נתח שוק, השלמה מוצלחת של עסקה משמעותית, הגעה למספר משתמשים וכיו"ב.
במעמד גיבוש העסקה, על הצדדים לשאוף להסכימה ולניסוח מנגנונים אובייקטיבים מדידים אשר בעתיד, יאפשרו לצדדים להבין באופן ברור, ופשוט יחסית, האם היעד אכן הושג אם לאו.
סוגיות משנה אשר נבחנות בהקשר של היעדים העסקיים הינן האם ההגעה אל היעד הינה חד פעמית, או לאורך זמן?; האם קיים גורם מקצועי חיצוני אשר צריך לאשר את ההגעה ליעד, לדוגמא ביחס לנתחי שוק (חברת נילסן וכיו"ב)?; האם החברה יכולה לשלם כסף לצורך ההגעה ליעד, או שמא עליה להגיע אליו באופן אורגני, לדוגמא: במקרה של מספר משתמשים כיעד? ועוד ועוד.
זאת ועוד, פעמים רבות הצדדים מסכימים מראש על גורם מקצועי אובייקטיבי אשר בעתיד יהיה אמון על ההחלטה האם החברה אכן עמדה ביעד אם לאו, וזאת על מנת לנסות ולחסוך לצדדים את המחלוקות בעתיד סביב סוגיה זו. יתרה מזאת, לעיתים הגורם האובייקטיבי כאמור גם מקבל לידיו בנאמנות את סך התמורה המותנית, ולפי הכרעתו בסוגית ההגעה ליעד הוא מעביר אותה לצד הרלבנטי.
סיכום
בעסקאות מורכבות של מיזוגים ורכישות, לעיתים רבות מגבשים מנגנון של תמורה מותנית. בעת גיבוש העסקה ועריכת ההסכמות בין הצדדים, חשוב לשים לב לניסוח יחדים עסקיים אשר יהיו כמיתים באופן מקצועי ואובייקטיבי, וזאת על מנת למנוע מצבים עתידיים של מחלוקות סביב השאלה האם הפעילות הנרכשת אכן הגיעה ליעד אם לאו.