גיבוש מבנה של עסקה בתחום המיזוגים והרכישות

מבוא

גיבוש מבנה של עסקה בתחום המיזוגים והרכישות (M&A) הוא פעולה מורכבת הנעה בין מספר מתווים מגוונים, הנבדלים האחד מהשני בהיבטים שונים: היבטי ממשל תאגידי, היבטי רגולציה, היבטי מס וכיו"ב.

מאז כניסתו לתוקף של חוק החברות לפני שני עשורים, הדין הישראלי מאפשר לנקוט במספר מסלולים נפרדים בבואנו לבצע עסקת מיזוג ורכישה. יתרה מזאת, כפי שיפורט להלן בהרחבה, בתי המשפט אף קבעו לא פעם כי מדובר במסלולים חלופיים לביצוע עסקאות, וכי במסגרת כל עסקה הצדדים יכולים לעצב כראות את העסקה עיניהם ובלבד שישמרו על זכויות כלל הצדדים המעורבים בעסקה כפי שנקבע בהוראות הדין.

מיזוגים ורכישות – שיקולים מקדמיים

כאשר שתי פירמות עסקיות שוקלות כיצד לבצע עסקת M&A, קיימים שיקולים מרכזיים וראשוניים לאורם יפנו הצדדים לגיבוש העסקה המועדפת מבין שלושה סוגים מרכזיים של עסקאות M&A: (1) עסקת מניות, (2) עסקת פעילות או נכסים, או (3) עסקת מיזוג.

על קצה המזלג נציין מספר שיקולים מרכזיים בבחירת מתווה העסקה: אופי הפעילות ונכסיה של חברת המטרה (חברת היעד, הנרכשת) משפיע על מבנה העסקה, הרכב בעלי המניות בחברת המטרה ועמדתם ביחס לעסקה המוצעת הוא שיקול מכריע, ככל וקיים מוניטין משמעותי לחברה הנרכשת וכן שאלת היכולת להסב התקשרויות משמעותיות של החברה הנרכשת (נניח מכרזים וכיו"ב) כמובן שיהוו שיקול משמעותי בבחירת מתווה העסקה, ולבסוף גם מורכבות המבנה התאגידי של החברה הנרכשת מהווה שיקול בבחירת המתווה הנבחר.

הצעת רכש מלאה למול מיזוג משולש הופכי

חוק החברות מפרט שני מנגנונים של הצעות רכש למניותיהם של חברות נסחרות: הצעת רכש מלאה והצעת רכש מיוחדת (בזו האחרונה לא נעסוק במאמר דנן). הצעת רכש מלאה באה להסדיר מצב בו מתבצעת רכישת כלל מניותיה של חברה ציבורית, ובאופן הזה היא הופכת להיות חברה פרטית. המנגנון המפורט בסעיפים 336-340 לחוק החברות קובע תהליך שוויוני ושקוף במסגרתו מחויב המציע להציע הצעת רכש לכלל בעלי מניות המיעוט בחברת המטרה ולשכנע אותם להצטרף לעסקה. ככל ויוותר מיעוט המחזיק פחות מ- 5% ממניות החברה, ניתן לאכוף עליו את ביצוע העסקה (סעיף 337 לחוק החברות).

ניתן להבין בנקל כי גיבוש רוב משמעותי של בעלי מניות בשיעור 95% המסכימים לעסקת ה- M&A אינו דבר טריוויאלי, וכי דרישת הרוב המשמעותי כאמור מהווה מכשול משמעותי בהשלמת העסקה במסלול של הצעת רכש מלאה. המשוכה הגבוהה הנדרשת מגיבוש רוב מכריע של בעלי מניות, מוביל פעמים רבות לגיבוש עסקת M&A במסלול חלופי של מיזוג משולש הופכי. במסגרת העסקה כאמור, החברה הרוכשת מקימה חברת בת בבעלות מלאה וזו ממזגת אליה את חברת המטרה הנרכשת. כך, האישורים הנדרשים מקרב בעלי המניות בחברת המטרה הם רוב רגיל של בעלי מניות (בסייגים המפורטים שם).

שאלה דומה עמדה במוקד הפרשה בענין נפתלי שני נגד מלם מערכות (ה"פ 786/07) אשר נידונה בבימ"ש המחוזי בפני כב' הש' ד"ר מיכל אגמון-גונן. בפסק הדין כאמור נקבע באופן מפורש כי כוונת המחוקק היתה להסדיר שתי דרכים עסקיות חלופיות לביצוע העסקה, וכי בחירת הצדדים באחד משני מהמסלולים, גם אם בסופו התוצאה זהה, מייתרת את המסלול האחר. לשון אחרת, המסלול של הצעת רכש מלאה איננו מסלול ייחודי ובלעדי לרכישת חברות. גם אם חוק החברות לא פירט באופן ספציפי ומדויק מבנה של עסקה במסלול של מיזוג משולש הופכי הוא בוודאי שלא אסר גיבוש עסקה שכזו, והצדדים רשאים לגבש ולעצב עסקה כראות עיניהם (כל עוד הזכויות של כלל הצדדים נשמרות).

עסקת מיזוג סטטוטורי או עסקה לפי סעיף 350 לחוק באישור בית משפט

מסלולים חלופיים נוספים בהם יכולים לנקוט הצדדים הם מיזוג סטטוטורי לפי החלק השמיני לחוק החברות, ולחילופין לפנות למסלול הוותיק המפורט בסעיפים 350-351 לחוק (מיזוג על דרך פשרה או הסדר באישור בימ"ש מחוזי). ראוי לציין כי המסלול של סעיפים 350-351 לחוק הוא המסלול היחיד שהיה קיים במסגרת פקודת החברות, עוד טרם חקיקת חוק החברות, ונותר על כנו בשל שיקולים מגוונים.

היתרון המובנה במסלול באישור בימ"ש נוגע לסמכויות הנרחבות של בית המשפט בבואו לדון במיזוגים מורכבים, אשר מערבים גם קבוצות אינטרסים מגוונות בקרב האישורים הנדרשים להשלמת העסקה (בעלי מניות מגוונים ולעיתים חופפים, נושים שונים וכו').

כך, סעיף 350 לחוק מעניק לבית המשפט סמכויות נרחבות לפעול לפי שיקול דעתו על מנת לקבוע את הרכבן של אספות הסוג הנדרשות לאשר את העסקה – שיקול דעתו חריג המסייע לדייק את האינטרסים השונים של בעלי מניות ונושים בבואם לאשר את העסקה. יתרה מכך, החוק מעניק לבית המשפט גם סמכות רחבה מאוד של שיקול דעתו בבואו לאשר את בקשת המיזוג, תוך שהוא מעניק לו כר פעולה נרחב לקבוע החלטות שיפוטיות הן בנוגע לנכסי החברה והן בנוגע לניירות הערך שלה (ראו לענין זה סעיף 351(א) לחוק).

סיכום

חוק החברות דוגל בפרדיגמה רחבה של חופש חוזי, לפיו צדדים לעסקאות יכולים לעצב כראות עיניהם את העסקאות בהם הם מעורבים, ובלבד שזכויות של צדדים נוספים המעורבים בעסקאות תישמרנה.

שיקול הדעת הרחב המוקנה בחוק, מתעצם שבעתיים בבואנו לגבש עסקת M&A, ובה החוק מפרט שורה של מסלולים חלופיים, ומעניק לצדדים המעורבים בעסקה מספר אפשרויות לגבש את העסקה ולהשלימה.

לאור האמור לעיל, קיימת חשיבות גדולה לבצע הערכות מקדימה בטרם פונים בהצעה לעסקת M&A על מנת לשקול את כלל השיקולים הרלבנטיים ולאורם לבחור במסלול המיטבי של העסקה.

למידע נוסף אנא צרו קשר: