כיצד יכולים בעלי מניות מיעוט בחברה פרטית למקסם את אחזקותיהם בחבר

תקציר

בעל מניות מיעוט בחברה פרטית נמצא בפוזיציה מורכבת.

לכאורה, אין לו יכולת להשפיע על תהליכים משמעותיים בחברה, בוודאי לא על קבלת החלטות, וכל עוד אין הסדרים ספציפיים ביחס למניותיו בחברה (כפי שנפרט להלן), היכולת שלו להפיק מאחזקותיו כאמור ערך משמעותי היא קשה עד בלתי אפשרית ותלויה באופן דרמטי בהחלטות שהוא כלל אינו שותף להן.

במאמר דנן ולאחר שליווינו עשרות רבות של חברות, במרבית המקרים דרך העיניים של בעלי השליטה בחברה, אך לעיתים דווקא דרך העיניים של בעלי מניות המיעוט, ננסה לצקת תוכן ולתאר את  המנגנונים הנכונים אשר יש לגבש בחברה על מנת לאפשר למיעוט להיות שותף (גם אם זוטר) בקבלת החלטות וביצירת ערך בחברה, תוך שמירה על יכולתו של הרוב לנהל באופן מיטיבי את החברה.

___________________________________________________

 אחזקות מיעוט בחברה פרטית – קושי מובנה ביצירת ערך

כבר בתחילת המאמר, חשבנו שיהיה נכון להסביר את הקושי דרך גיבוש עסקה למכירת מניות מיעוט. במילים אחרות, כיצד מתאר המוכר של המניות לרוכש פוטנציאלי (צד ג') את הערך אשר יצמח לו מרכישת מניות מיעוט בחברה פרטית?

ניתן מן הסתם לעשות זאת רק אם יש מנגנונים קלאסיים שאמורים להציף ערך בחברה:

* האם קיים צפי למכירת החברה (או כל עסקה דומה)?

* האם יש צפי להנפקה ציבורית של החברה?

* האם החברה עתידה לחלק דיבידנדים בעתיד הנראה לעין?

* מלבד דיבידנדים, האם בעלי המניות מקבלים באופן שוטף תשלומים אחרים מהחברה?

* האם לבעלי מניות המיעוט יש דרך להשפיע באופן משמעותי על קבלת ההחלטות דלעיל?

בחלק גדול מהמקרים, התשובה לכל השאלות הללו שלילית (מסיבות מגוונות). לכן, נשאלת השאלה, כאשר מגיע רוכש פוטנציאלי לרכוש את המניות מה הוא רואה לנגד עיניו? האם הוא יכול לשנות את הסיטואציה ולייצר עבורו ערך מסוים בעתיד?

השפעה על קבלת החלטות

תהליך קבלת החלטות בחברה, במרבית המקרים (בוודאי בחברות פרטיות) הוא דירקטוריון החברה. היכולת של בעלי מניות להשפיע על כל אחת מהנקודות המפורטות לעיל (מכירה, הנפקה ציבורית, חלוקת דיבידנד וכו') אינה קיימת באופן פרקטי, בהעדר נציגים עם זכות השפעה אפקטיבית על דירקטוריון החברה.

ההמלצה החד משמעית שלנו, היא לדרוש צירוף נציג/ים לדירקטוריון עם יכולת השפעה על קבלת החלטות, ובמקרים המתאימים אף לקבוע מספר החלטות מהותיות אשר לא ניתן יהיה לקבלן ללא הסכמת בעלי מניות המיעוט. במקרים רבים, גם קבלת זכות למינוי משקיף יכולה לסייע (מטעמים מובנים).

חשוב לציין כי עדיין החלטות תתקבלנה על ידי נציגי בעלי מניות הרוב בחברה, אך הדיונים בדירקטוריון חשובים, קבלת דיווחים על עסקאות משמעותיות, הנפקות לצד מיזוגים ורכישות פוטנציאליים הם בדיוק התהליכים בהם המיעוט רוצה להיות שותף, וזאת לצד קבלת חומרים ונתונים כספיים משמעותיים אודות החברה.

זכויות קונקרטיות נוספות

ניהול החברה על ידי בעל שליטה המחזיק ברוב המכריע של מניות החברה במרבית המקרים מוטה באופן משמעותי (ומובן) לטובת האינטרסים של בעל השליטה. בחלק מהמקרים, בעלי מניות המיעוט יכולים לבקש זכויות נוספות אשר יעניקו להם אפשרות למקסם את האחזקות שלהם:

(1) זכות מצרנות (preemptive right) למנוע דילול עתידי בעת הקצאת ני"ע נוספים, ולשמור על שיעור אחזקותיהם בחברה; (2) זכות הצטרפות (tag along or co-sale) אשר תייצר למיעוט יכולת לקבל ערך כאילו היו בעלי פרמיית שליטה בחברה; ולעיתים אף (3) זכות סירוב ראשונה (right of first refusal) אשר תקנה לבעלי מניות המיעוט זכות לרכוש את מניות הרוב במקרה בו בעלי השליטה מציעים למכירה מניות בחברה; (4) אימוץ של החברה תוכנית מוסכמת של חלוקת דיבידנד.

במקרים קיצוניים, המיעוט יכול לגבש לעצמו זכויות יותר משמעותיות כגון: (1) אופציית מכר (PUT) למכור את אחזקותיו בחברה לבעלי השליטה לפי מנגנון קביעת מחיר מוסכם; (2) זכות להכין את החברה ולחייב אותה לצאת להנפקה ציבורית (IPO), ולחילופין מכירת החברה בשלמותה לצד ג'; (3) זכות לביצוע התמחרות (BMBY) מול בעלי השליטה בחברה.

הסכם בעלי מניות ומסמכי יסוד

חשוב לציין כי חוק החברות הישראלי[1] ("חוק החברות") מותיר מרחב משמעותי לבעלי מניות בחברה פרטית לגבש את מערכת היחסים ביניהם כראות עיניהם, בין היתר לפי העיקרון של החופש החוזי לעצב את הקשר בין בעלי המניות כפי שהם מוצאים לנכון. המקרים בהם החוק יתערב שמורים למקרים קיצוניים, ומתייחסים לחובות הגינות וחובות של תום לב של בעלי מניות ובעלי שליטה בחברה, כמו כן הגנות מפני קיפוח אשר החוק מעניק למיעוט במקרים קיצוניים (סעיפים 191, 192 ו- 193 לחוק החברות). כמובן שמטרת החוק אינו בא לייצר ערך או יכולת השפעה של בעלי מניות בתהליכי קבלת החלטות מרכזיים בחברה, אלא לשמור על זכויות בסיסיות של בעלי המניות בחברה.

מבחינה משפטית, כמובן יש חשיבות גדולה לוודא כי כלל הזכויות המפורטות לעיל אשר מטרתן למקסם את האחזקות של בעלי מניות המיעוט, תפורטנה באופן משמעותי במסמכי היסוד של החברה, ובראשו בתקנון החברה עובדה אשר תגבש זכות משפטית אפקטיבית גם מול החברה, וכמובן מול צדדים שלישיים (בעלי מניות עתידיים וכו').

במרבית המקרים, הזכויות הללו מפורטות גם במסמכים נוספים כגון הסכם בעלי מניות והסכמים נוספים, אשר מטרת כולם לבסס את הזכויות הללו מבחינה משפטית בין בעלי המניות.

סיכום הדברים

קיים קושי גדול לייצר לבעלי מניות מיעוט בחברה פרטית יכולת לייצר ערך אמיתי לאחזקותיהם בחברה.

מצד שני, ניתן לייצר מנגנונים הוגנים ומאוזנים מול בעלי השליטה בחברה במסגרתם הרוב לא יוותר על היכולת שלו לכוון את החברה ולקבל ההחלטות בדירקטוריון החברה, אך ישתף את המיעוט בתהליכים משמעותיים אשר יפעלו לטובת כלל החברה ובעלי מניותיה.

למידע נוסף אנא צרו קשר:

[1] חוק החברות, תשנ"ט – 1999