מבוא:
כאשר שתי חברות מחליטות לשלב את פעילותן באמצעות רכישה של חברה אחת על ידי השנייה, ישנן כמה דרכים בהן הן יכולות לנקוט, כאשר שתיים מרכזיות הינן רכישה של מניות חברת היעד (היינו החברה הנרכשת) או רכישה של הפעילות ו/או הנכסים של חברת היעד (כמובן שקיימות דרכים נוספות לביצוע העסקה על דרך המיזוג, אליהן לא נתייחס במאמר דנן).
שתי הדרכים המפורטות לעיל, על אף היותן דומות במטרתן, שונות מבחינות רבות, כאשר העיקריות שבהן הינן סוג ההסכם והאישורים התאגידיים הנדרשים לשם הוצאתו אל הפועל.
במאמר זה, נסקור את שני סוגי עסקאות הרכישה; רכישת מניות ורכישת פעילות/נכסים, את האישורים הנדרשים לאישור כל אחת מעסקאות אלה וכן את השיקולים אשר יש בהם כדי להשפיע על הבחירה בסוג העסקה.
הסכם לרכישת מניות:
בהסכם לרכישת מניות (Share Purchase Agreement או SPA), החברה הקולטת (היינו, החברה הרוכשת) רוכשת למעשה את המניות, רובן או כולן, של חברת היעד. כך, החברה הקולטת נהפכת לבעלים של חברת היעד כישות משפטית בפני עצמה.
הסכמים מסוג זה ידרשו לרוב הליך נרחב של בדיקת נאותות, לאור העובדה כי בעצם רכישת מניותיה של חברת היעד, החברה הקולטת נהפכת לבעלים של כלל הנכסים, העובדים, הזכויות וההתחייבויות של חברת היעד, קרי: כל חוב או התחייבות שהיה קיים כלפי חברת היעד, יהיה לאחר ביצוע העסקה, באחריות ובחובת החברה הקולטת, גם אם באופן ישיר אין שינוי בזהות החברה הנרכשת אשר תמשיך לחוב במישרין בכלל התחייבויותיה.
הסכם לרכישת פעילות:
בהסכם לרכישת פעילות/נכסים (Asset Purchase Agreement או APA), החברה הקולטת יכולה למעשה לבחור את הנכסים הספציפיים שהיא מעוניינת לרכוש מחברת היעד, כדוגמת מוניטין, קניין רוחני, מלאי עסקי, רשימת לקוחות וכיו"ב. כך, החברה הקולטת לא הופכת לבעלים של כלל חברת היעד, אלא לבעלים של חלק או כל הנכסים ו/או הפעילות שלה, והכל כפי שיוסכם עליו במסגרת העסקה.
סוג כזה של עסקה, מהווה באופן יחסי הליך פשוט יותר מהליך של רכישת מניות, מאחר ולא קיימת כל אינטראקציה תאגידית בין החברות ו/או בין בעלי המניות של חברת היעד. יחד עם זאת, עסקה לרכישת פעילות אינה באופן אוטומטי עסקה פשוטה או קלה, וגם כאן יכולים להתגלות מכשולים אשר חשוב לתת עליהם את הדעת.
האישורים הנדרשים לביצוע כל אחת מהעסקאות:
כאשר מדובר בעסקה לרכישת מניות, בעלי המניות של חברת היעד הינם צד לעסקה, והם צריכים לאשר את הליך המכירה, עובדה אשר עשויה לסכל או לעכב את העסקה, אם אין הסכמה של הרוב הדרוש מקרב בעלי המניות.
בהערת שוליים נציין, כי ישנם מנגנונים תקנוניים/הסכמיים שנועדו להתמודד עם מצבים בהם קיימים בעלי מניות המתנגדים להליך מכירה, כאשר הרוב מעוניין בקידומו. הכוונה כמובן היא למנגנוני חובת ההצטרפות (bring along) וזכות ההצטרפות (tag along), אשר יכולים להיות מעוגנים בהסכם מייסדים או בתקנון חברה, והם אף מקבלים ביטוי בחוק החברות[1], הקובע מנגנון בעל תכלית ומהות דומה, קרי דרך במסגרתה צד המעוניין לרכוש מניות של חברה, יוכל לרכוש באופן כפוי גם את מניותיהם של בעלי מניות מתנגדים (בתנאים הקבועים בחוק ו/או בתקנון).
הדבר בעייתי גם בסיטואציה בה בחברת היעד קיימים מספר סוגי מניות ועל כן יש צורך בכינוס אסיפות סוג עבור כל אחד מסוגי המניות. בנסיבות אלה, כל אסיפת סוג צריכה לאשר את הליך המכירה של המניות לחברה הקולטת, כך שאם יש בעלי מניות המחזיקים בסוג מסוים של מניות אשר העסקה עלולה לפגוע באינטרסים שלהם, ככל הנראה אלה לא יאשרו את הליך המכירה והדבר ימנע את השלמתה.
מנגד, כאשר מדובר בעסקה למכירת פעילות, הגוף אשר אמון על אישור העסקה הינו דירקטוריון חברת היעד, ואין כל צורך להעלות את הנושא להצבעת בעלי המניות. ברי כי אישור עסקה באמצעות הדירקטוריון אמור, באופן תיאורטי, להיות פשוט יותר מאשר אישורה באמצעות אסיפת בעלי המניות, אך גם מנגנון זה לא חף מבעיות פוטנציאליות.
כך, ככל ויש חבר דירקטוריון אשר מונה ככזה מכוח מינוי פרסונלי, היינו מינוי באופן אישי, ודירקטור זה מתנגד לעסקה, אזי לא ניתן יהיה לאשרה ואף יהיה קושי להחליף את אותו דירקטור לצורך השלמת העסקה, מאחר וכאמור לעיל, מינויו הוא פרסונלי ולא כללי מכוח אחזקה במניות או מכח מינוי על ידי קבוצת בעלי מניות.
השיקולים העשויים להשפיע על בחירת סוג העסקה:
התכלית העומדת מאחורי רצון החברה הקולטת לרכוש את חברת היעד (בין אם באמצעות רכישת מניותיה ובין אם באמצעות רכישת פעילותה או נכסיה), היא זו אשר לרוב מכתיבה את סוג העסקה שהחברה הקולטת תרצה לבצע. בהקשר ישיר לאמור בפרק הקודם בעניין האישורים הנדרשים, כאשר קיים קושי ידוע מראש להעביר החלטה בדירקטוריון או באסיפת בעלי המניות של חברת היעד, קושי זה יכול לנתב את החברה הקולטת להתקדם עם העסקה אותה יהיה קל יותר להשלים באופן פנימי בחברת היעד.
מלבד האמור לעיל, שיקול נוסף לבחירת סוג העסקה יכול להיות אם לחברת היעד יש מוניטין, מכרזים או רישיונות בהם החברה הקולטת מתעניינת. אם אכן כך הדבר, החברה הקולטת תרצה (ולמעשה תהיה מוכרחה) לרכוש את מניות חברת היעד, מאחר וכך היא רוכשת גם את ה-ח.פ. של חברת היעד ותוכל להמשיך ליהנות מהמוניטין וכן להשתמש ברישיונות או לפעול על פי המכרזים. במסגרת עסקת נכסים/פעילות, ה-ח.פ. של חברת היעד אינו עובר לחברה הקולטת ועל כן המוניטין של חברת היעד נותר בבעלותה, כמובן שבאופן הסכמי ניתן לרכוש את סימן המסחר וכו'. בנוסף, במסגרת עסקה נכסים/פעילות גם תוקפם של הרישיונות בבעלות חברת היעד היה פג והחברה הקולטת לא הייתה עומדת בקריטריונים הנדרשים לצורך הגשת הצעות למכרזים שלהם חברת היעד הייתה ניגשת באופן רגיל. במאמר מוסגר נציין כי גם עסקה לרכישת מניות לא בהכרח הייתה פותרת את הבעיה, מאחר ובהסכמים רבים (כגון הסכמי הפצה או הסכמי זכיינות) כלולה לרוב הוראה הקובעת כי שינוי במניות השליטה של חברת היעד, מהווה הפרה של ההסכם או מאפשר לצד השני לבטלו.
שיקול אפשרי נוסף הינו כאשר חברת היעד מצויה בחובות או בבעיות משפטיות כלשהן. במקרה כאמור, החברה הקולטת תעדיף לרכוש את הנכסים ו/או הפעילות של חברת היעד ולמעשה לבחור בפינצטה את הנכסים או הפעילויות הספציפיים בהם היא מעוניינת, מבלי לקחת על עצמה את החובות של חברת היעד או להתערב בבעיות המשפטיות שלה (Cherry picking).
סיכום:
כפי שניתן לראות לעיל, קיימים הבדלים מהותיים בין עסקה לרכישת מניות לבין עסקה לרכישת פעילות ו/או נכסים. ההבדלים הללו לרוב מהווים חלק מהשיקולים של הצדדים (ובעיקר של החברה הקולטת) לגבי סוג העסקה המתאים ביותר עבור צרכיה, בשילוב עם שיקולים אחרים.
במאמרנו זה, ניסינו להדגים כיצד מצבים ואינטרסים שונים, משפיעים בהכרח על סוג העסקה שתצא אל הפועל, כאשר הנסיבות הספציפיות של כל חברה הן אלה שיכתיבו את סוג העסקה שייבחר. על כן, בטרם מחליטים להתקשר בהסכם כלשהו, כדאי לבחון בקפידה איזה סוג של עסקה (ובהתאמה גם איזה סוג של הסכם) ייטיב עם הצדדים והוא בעל סיכויים גבוהים לקבל את האישורים הנדרשים מהאורגנים הרלוונטיים בשתי החברות, ובדגש על חברת היעד.
[1] חוק החברות, תשנ"ט – 1999 (ר' סעיף 341)